LP處於“烏卡時代”:海外機構積極配置中國市場
2021年06月11日23:39

原標題:LP處於“烏卡時代”:海外機構積極配置中國市場

去年,伴隨著全球疫情暴發,一場募資風暴開始席捲美元基金,層層傳導之下,海外LP注入VC/PE行業的資金也在急速縮水。

一半是海水,一半是火焰。募資分化同樣在美元基金之間上演。在一眾GP還在思考“去哪找錢”的時候,已有多家投資機構傳出美元基金募資完成,甚至超募的消息。

從2020年到現在,整個投資行業經曆了類似過山車的行情。最開始在疫情暴發時,PE行業都在擔心業績和被投企業狀況。但如今看來,2020年是全球PE行業最佳回報的一年。僅從退出、業績角度來看,整個行業發展都可圈可點。

私募市場馬太效應凸顯

“國內市場經曆了若干年的募資寒冬,去年很多隻基金髮新聞稿都是實現超募的狀態,包括美元、人民幣基金。看多了新聞會有一個錯覺,如果沒有超募都不好意思說自己是頭部機構了。”Step Stone Group副總裁艾愛直言,去年超過10億美元的募集資金佔比在35%左右,2010年只有20%,相當於這種規模型資金的募集依舊在市場佔據主導地位。

從全球來看,即使是非常成熟的歐美市場,私募市場的馬太效應依舊存在。“從市場發展的角度看,這不可謂是一個很好的趨勢。在大浪淘沙的過程中,會真正出現一些專業化、有特色的GP作為標的,讓我們來選擇。”她透露。

對於美元基金而言,當海外LP注入VC/PE行業的資金急速縮水時,“分母效應”就會逼近。所謂“分母效應”,是因公開市場資產價值下跌造成,LP們往往會在投資組合里同時持有私募股權基金和公開股票。如果投資組合的其他部分出現貶值,為了維持投資組合的理想比率,LP必須放慢對私募股權的投資。一些投資人被迫採取補救措施,例如凍結對基金的新投資承諾,或者在PE二級市場上出售份額。

對中小基金來說,如果沒有新資金、新項目、新退出,僅靠1.5%左右的管理費或支撐不了太久。但對於“子彈”充足的VC/PE機構來說,就是另一番故事了。疫情的全球暴發,實際為VC/PE行業醞釀已久的清退危機,下了一劑猛藥。

艾愛認為,國內私募投資的退出渠道一直不是長期持續的通暢狀態,尤其是與美元投資相比。“我們看到十年前私募股權市場的爆發,包括2015年的雙創潮,積累了大量投資企業,形成堰塞湖效應。”她稱,市場資產存量非常大,市場也有資金,但是否到了一觸即發的爆發點,Step Stone是持樂觀審慎的態度,私募二級市場需要非常專業的團隊去運作,不是市場撿漏的機會。即使是國際上已經發展了幾十年的成熟私募二級,依然面臨著信息不對稱、溝通協調等問題。艾愛認為,國內對於人民幣基金市場存在更現實的問題,國內許多LP有國資、政府的背景,私募二級的定價問題是亟待解決的。

“頭部企業融資不愁,四五個基金可以融到大量規模的資金,可能超募好幾倍,這些海外資金進入中國市場,他們會優先選擇大白馬,先從頭部開始投。但是頸部以下的基金普遍面臨的問題是融資特別困難,融資拉長到18個月、24個月都未必能達到原來的目標。”她坦言,這就會導致一個落差問題,即使你是人民幣基金做得非常不錯的投資人,但到了美元市場、全球市場未必會得到認可。

LP處於“烏卡時代”

跟大多數人民幣基金一樣,美元基金也開始面臨投資端和退出端的嚴酷考驗。事實上,綜觀近兩年的二級市場,不論是A股、港股乃至美股,都在不同程度上出現了破發和一二級市場估值倒掛的現象。“有人過冬觀望,有人逆行疾進”,這句話形象反映出了全球股市動盪下,創投圈截然不同的生存狀況。

每一場危機,都是一場淘汰賽。ARDIAN大中華區主席、董事總經理姚斌超表示,在過去的一至兩個月內,看到一級市場、二級市場出現倒掛現象,二級市場的股票價格有一定幅度下挫,很多頭部企業都發生了腰斬。“在一級市場內,大家還是在追求Pre-IPO和高價的進入,ARDIAN會採取較為冷靜的態度,同時也希望公司本身的質量更能扛打,在市場上更能經受住考驗,尤其是在公開市場。這是我們現在比較小心觀察的地方。”

對於LP來說,當下正處於“烏卡時代”(即VUCA ,指易變不穩定、不確定、複雜、模糊),很多LP存在現金流動性的問題。姚斌超認為,這在美元和人民幣基金中非常常見。“S基金是GP的份額,我們原則看這個資產包是否屬於S基金的範疇,是看這個資產包有否投資一定的比例,比如60%、70%。在這個情況下可以叫做S基金。很多人民幣的基金管理人跟企業有非常好的互動關係,他也有能力搶到非常好的份額,所以投資對他來說不成問題。”他提到一個現狀,很多頭部人民幣基金都在嚐試通過S基金介入後,迅速將資產裝進迷你資產包中,同時再提供一些新的投資,形成一個全新的美元基金,這種形式已經被驗證,但在國際市場上融資耗費時間較長。

去年,政府提出國內國際“雙循環”戰略,從外循環來看,近兩年挑戰巨大,原本全球無縫對接的產業鏈被打破。Siguler Guff董事總經理兼中國區首席代表張麗坦言,據她觀察,整個市場也到了一個微妙的階段。“但從PE基金募投管退的角度來看,人民幣基金的機會比從前更好些,這是重大的利好。人民幣基金很早就在佈局未來有巨大潛力的行業、新興的行業。”她透露,Siguler Guff近一兩年投的美元基金都是人民幣GP轉成了美元,人民幣基金在細分行業早期的投資上有很大的優勢。

中國是最好的投資目的地之一

“如果你想配置成長,中國是最好的目的地之一。”Schroder Adveq中國區總經理兼投資主管錢軍表示,新興市場80%的成長來自於亞太市場,亞太市場80%的成長來自中國。“從LP出資意願來說,過去許多海外投資人將中國投資視作亞洲投資的一部分。如今再同他們溝通,他們的訴求會非常明確:要麼投一個中國的基金;要麼投一個中國的專戶。中國的差異化已經非常明顯地顯示出來。”

據統計,當下中基協有近1.2萬家的人民幣基金管理人,但是中國的美元基金差不多有600家,其中近300家是活躍的美元基金。“如果你對中國市場看好,就不應該只關注這300家美元基金,這300家美元基金在中國市場份額佔比只有2.5%。Schroder Adveq看好中國私募股權市場,自然看好中國人民幣私募股權市場,這是邏輯的推論。”

錢軍認為,中國市場也呈現出了非常好的回報。“從大的數據來看,中國頂級基金與美國頂級基金相比,中國基金的成長性比美國基金更好,但缺點是分配比較弱,這是被經常詬病的一點。但過去一兩年,情況發生了很大變化,中國基金不但有成長,還有流動性,這對整體形象的提升起到很大作用。”他稱,做得好的人民幣基金的管理人的表現至少不亞於美元基金的表現;其次,被投企業的重疊度非常低,這兩點疊加在一起是Schroder Adveq看好中國大背景的原因。

除此之外,他強調,“雙循環”至少在PE行業不是占絕對,美元LP出資期很長,美元出資人更具耐心,這是在大的“雙循環”體系下有助於促進的過程,對整個中國基金業和出資人來說,都是一個多贏的格局。

(作者:許夢旖 編輯:林坤)

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