奈飛是你想學就能學的嗎 恐怕低估了這個生意的難度
2019年07月21日13:39

  奈飛是你想學就能學的嗎 恐怕你們都低估了這個生意的難度

  2010-2018年,奈飛不但從來不分紅,而且累計融資額高達91.7億美金(平均每年融資10.8億美金),其中債務融資高達85.2億美金,最近的資產負債率高達80%。奈飛近四年來經營性現金流都是負值、而且有逐年增長的趨勢,所以其實是依靠“借新債還舊債”生存下來的。

  奈飛的原創內容占比遠超過競爭對手,2018年原創劇艾美獎提名數超越HBO榮登榜首,2018-19年出品了大批獲獎電影(例如《羅馬》),這些內容端的優異表現,離不開背後強大的資金支持——說白了,就是燒錢、燒錢、燒更多的錢。

  許多投資者和媒體認為,奈飛的成長依靠的是原創內容和基於AI的推送機製,我們認為這都不是主要矛盾!主要矛盾還是燒錢,原創內容是燒錢燒出來的,沒錢怎麼製作和購買內容?技術優勢固然重要,但是邊際效應並不顯著。就算技術優勢終究能實現“量變到質變”,問題在於你怎麼熬到那一天呢?

  而奈飛的燒錢,離不開美國資本市場(尤其是債權市場)的輸血,以及投資者對海外擴張前景的認同。在中國,任何視頻平台都很難複製上述優勢。

經營策略:重度內容投入,遠超競爭對手
經營策略:重度內容投入,遠超競爭對手

  經營策略:重度內容投入,遠超競爭對手

  奈飛在內容方面的投入力度遠超其競爭對手。我們對近幾年主要流媒體網站在內容投入比較後發現:奈飛在內容上的投入遠遠超過其競爭對手。從實際投入來看,2017年奈飛在內容方面投入了89.1億美元,而HBO僅投入了22.6億美元,前者幾乎是後者的4倍。考慮到HBO有部分內容不能通過旗下流媒體HBO NOW觀看,二者的實際投入差距會更大。

北美主流視頻平台的內容預算(單位:億美元)
北美主流視頻平台的內容預算(單位:億美元)
實際內容投入:Netflix vs. HBO(單位:億美元)
實際內容投入:Netflix vs. HBO(單位:億美元)

  奈飛在流媒體內容方面如此大的現金投入是否有效?

  首先我們從流媒體內容現金投入增速、收入增速、流媒體收入增速這幾個總體指標來看,趨勢在2017年以及2018年發生重大好轉。如下圖所示,2017年開始,奈飛的收入增速、流媒體收入增速都開始超過流媒體內容的現金投入增速,並在2018Q1和Q2延續這種趨勢。換句話說,奈飛越過了投入的拐點,進入了規模經濟階段。

Netflix流媒體收入增速 vs 流媒體內容現金投入增速
Netflix流媒體收入增速 vs 流媒體內容現金投入增速

  接著我們從單個用戶的指標來看,得出了同樣的結論。

  我們定義了奈飛流媒體的單用戶衡量指標:單個付費用戶平均內容成本 = 流媒體內容投入現金支出/流媒體付費用戶;單個付費用戶平均收入(ARPPU) = 流媒體業務收入/流媒體付費用戶。當單個付費用戶平均收入的增速超過平均內容成本增速時,奈飛的經營杠杆就逐步體現出來了。

  2017年之前,奈飛流媒體業務的ARPPU值增速都是小於單個付費用戶平均成本的增速,但到2017年形成反超,前者比後者多了5個百分點,並且二者差距在2018Q1和2018Q2進一步拉大。

  這種現象說明:當奈飛的流媒體內容投入達到一定階段和程度之後,其內容庫已足夠豐富,可以滿足大部分原有用戶和新用戶的觀看需求,後續只需進行一定的內容投入,對內容庫進行更新,就可以以較小的成本留住老用戶和吸納新用戶,而收入端仍可以通過提價方式保持更高的增長。2017年成為了流媒體業務內容投入規模效應的臨界點,2018年的經營數據也驗證了這一判斷。

  這就是奈飛的核心投資邏輯:在砸了足夠多的錢之後,越過了閾值(拐點),進入了邊際效益遞增的階段!

奈飛單個付費用戶的平均內容現金成本
奈飛單個付費用戶的平均內容現金成本
奈飛流媒體付費用戶的ARPPU
奈飛流媒體付費用戶的ARPPU

  在持續多年的燒錢過程中,奈飛打造了更加豐富和優質的原創內容庫。

  據What‘s on Netflix統計, 截止2018年一季度末,奈飛的原創內容共有602部,其中電影119部、電視連續劇110部,占奈飛內容庫中電視劇和電影總數的13.5%。2018年,奈飛的內容投入預算為80億美元,主要用作原創內容的生產,包括80部電影、30部動漫等。到了2018年底,奈飛的原創內容數量突破了700部。

  按照奈飛管理層的說法,未來奈飛的原創內容占比計劃達到50%。

奈飛平台原創內容數量及占比(截止2018年一季度)
奈飛平台原創內容數量及占比(截止2018年一季度)

  如果我們將奈飛的內容庫與競爭對手亞馬遜、Hulu比較,就可以發現:亞馬遜內容庫中擁有的電視節目和電影最多,接近3萬部,遠超奈飛和Hulu(分別為4456和3310部);但奈飛的原創內容卻遠多於亞馬遜和Hulu。也就是說,奈飛對原創內容的依賴程度遠遠超過了亞馬遜。

Amazon及Hulu原創內容數量及占比(截止2018年一季度)
Amazon及Hulu原創內容數量及占比(截止2018年一季度)

  奈飛的原創內容庫打造了諸多膾炙人口的佳作。奈飛2012年開始打造原創內容,7年多的時間里,佳作頻出。2013年,奈飛的第一部原創政治劇《紙牌屋》第一季播出,取得了極大成功,獲得了33項黃金時段艾美獎提名和8項金球獎提名;同年播出的監獄喜劇題材劇《女子監獄》也獲得了12項黃金時段艾美獎提名和6項金球獎提名;2016年播出的科幻題材劇《怪奇物語》獲得了19項黃金時段艾美獎提名。2018年,奈飛出品的《羅馬》在威尼斯電影節、奧斯卡獲得多項提名和獎項。值得一提的是,《紙牌屋》第一季播出時,奈飛對製作環節的參與還非常有限;現在,奈飛對原創電影、電視劇的出品製作環節掌控能力已經大大加強。

  2018年奈飛原創劇艾美獎提名數首次超越HBO。2016-2018年,奈飛的原創內容獲得的艾美獎提名數不斷提高,2018年以112項艾美獎提名榮登榜首,超過了耕耘多年、以原創內容聞名的HBO。而2018年亞馬遜和Hulu分別獲得22項和27項艾美獎提名,與奈飛仍存在不小差距(艾美獎是美國電視界的最高獎項,地位如同電影屆的奧斯卡獎)。

2016-18年各大視頻平台獲得的艾美獎提名
2016-18年各大視頻平台獲得的艾美獎提名

  奈飛的原創劇集大多由第三方製作公司承製。儘管奈飛擁有自己的電視劇工作室,也會自己製作一些電視劇,如《怪奇物語》,《先見之明》等。但大部分原創內容還是交給第三方製作公司承製,如《紙牌屋》就由MRC等製作,《女子監獄》則由獅門影業承製。

  2017年奈飛的內容資產中,第三方授權內容資產(包括原創內容和非原創內容)占比達80.2%,奈飛自己製作的內容資產占比不到20%。事實上,不僅奈飛高度依賴第三方製作,荷李活六大巨頭也高度依賴簽約工作室、參股公司等第三方製作,真正意義上的“內部製作”占比很低。

奈飛的內容資產:第三方授權內容占多數
奈飛的內容資產:第三方授權內容占多數

  奈飛原創劇集採購價格不斷上漲。從2013年4000萬美元一季的《鐵杉樹叢》到2016年1.3億美元一季的《王冠》,奈飛頭部原創內容的採購價格不斷上漲,推動奈飛內容成本不斷增加。時至今日,超級美劇的單集製作成本已經逼近荷李活大片,美劇成為了燒錢的無底洞,不再是小平台能夠承擔的了。

媒體披露的奈飛部分內容採購價格
媒體披露的奈飛部分內容採購價格

  奈飛打造優質內容的秘訣在哪裡?

  高效穩定的管理機製 + 獨家簽約眾多頭部製片人 + 大數據分析系統,形成三位一體的優勢。

  1)內部採購決策權下放,管理團隊穩定。與傳統電視台總是由最高層做決定不同,奈飛採取“自由與責任”的決策機製:決策權下放,允許團隊中更多的人決定是否給新劇開綠燈或者花大價錢購買某部劇,大大簡化了決策的流程。除此之外,管理團隊十分穩定:聯合創始人兼CEO Reed Hastings從1997年奈飛創立一直在奈飛工作,首席內容官Ted Sarandos在2000年就加入了奈飛,總顧問David Hyman在2002年加入奈飛;而CFO David Wells、首席人才官Jessica Neal也在奈飛工作了7年以上。

  2)獨家簽約眾多頭部製片人製作原創內容,給予創作者足夠創作自由。奈飛與眾多製片人(一般是旗下公司或工作室)簽了長達數年或多部電影/電視劇的獨家合約,專為奈飛打造原創電影和電視劇,其中包括《這個殺手不太冷》製片人呂克貝鬆,美國高產製片人Ryan Murphy等。與傳統有線電視網或製片廠不同,奈飛給予創作者足夠的創作自由。獨家簽約的代價是需要高成本的,高額簽約金對製片人來說也是重要的考慮因素。

奈飛獨家簽約的部分頂尖製片人和導演
奈飛獨家簽約的部分頂尖製片人和導演

  3)大數據分析系統為公司選片提供指導。奈飛的創始人兼CEO Reed Hastings是斯坦福大學計算機碩士,使得奈飛從一開始就帶有強烈的科技屬性。近幾年奈飛的研發費用率一直保持在較高水平,每年投入大幾億美元用於技術研發,試圖給用戶推薦更好的內容、提供更好的觀看體驗。

奈飛的研發費用占收入的比重
奈飛的研發費用占收入的比重

  我們必須指出:國內媒體、投資人,在分析“奈飛原創內容成功秘訣”的時候,往往片面地突出“大數據分析系統”的作用,甚至予以神化,將其視為Alpha Go那樣戰無不勝的工具。事實上,奈飛成功的秘訣首先是決策機製,其次是製作團隊資源,第三才是大數據。至少在目前階段,大數據、AI只是內容投資的輔助,是錦上添花、而非雪中送炭的工具。國內部分公司、媒體片面鼓吹“大數據顛覆內容行業”,是極不真實、極不明智的。

  奈飛的巨額內容投入能否持續?

  我們對奈飛轉型流媒體以後的現金流狀況進行分析後發現,奈飛經營性現金流和自由現金流缺口逐年擴大,2017年分別為-17.9億美元和-20.2億美元。2017年奈飛的收入為116.9億美元,淨利潤僅有5.6億美元。2018年,奈飛實現了12.11億美元的淨利潤,但是經營現金流和自由現金流缺口分別高達26.8億元、28.5億元。2019年上半年,奈飛的現金流缺口沒有任何收窄的趨勢。

奈飛的經營現金流(單位:億美元)
奈飛的經營現金流(單位:億美元)

  奈飛現金流缺口擴大的主要原因是近年來在流媒體內容方面的投入力度加大。2015年,奈飛經營性現金流由正轉負,而這一年奈飛流媒體內容投入達46億美元,同比增加了44.9%。之後奈飛在流媒體內容上的投入進一步加大,2017年達到了89億美元,當年流媒體內容攤銷額為62億美元,也就是說,僅流媒體內容對奈飛現金流的淨影響就有-27億美元。

奈飛每個季度的流媒體內容現金投入(億美元)
奈飛每個季度的流媒體內容現金投入(億美元)

  大牛股是資金抽水機?面臨越來越大的經營性現金流和自由現金流缺口,奈飛進行大規模的債權融資,以維持公司總現金流的平衡(如下圖所示),導致奈飛的資產負債率達到80%這一驚人水平。自2010年以來公司不但從來不分紅,反而是累計融資額高達91.7億美金(平均每年融資10.8億美金),其中債務融資高達85.2億美金。說白了,奈飛維持經營活動的本質方式就是借新債還舊債。

奈飛的債權和股權融資金額(截止2018年上半年)
奈飛的債權和股權融資金額(截止2018年上半年)
奈飛的資產負債率(截止2018年上半年)
奈飛的資產負債率(截止2018年上半年)

  在資產負債率如此高的情況下,奈飛是否能以相同或者更低的成本進行融資,以維持其巨額的內容投入力度,取決於未來奈飛訂閱用戶的增長情況以及投資者在此基礎上形成的預期。在美國流媒體市場日趨飽和的背景下,未來海外訂閱用戶的增長、ARPU的提升是關鍵。所以,資本市場的關注重點,也逐漸轉移到了奈飛的海外擴張戰略和執行方面。

  本文來自微信公眾號:互聯網與娛樂怪盜團(ID:TMTphantom),作者:裴培。本文的主要內容來自怪盜團於2018年發表的深度報告《奈飛不是你想學就能學的》,並根據形勢變化做了必要的修改。歡迎讀者就本文的觀點和資料提出寶貴的意見建議。

  本文來源:互聯網與娛樂怪盜團 作者:裴培

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