寶尊股價暴跌10%,是股市大勢所趨還是其自身原因?
2019年03月11日18:00

  摘要

寶尊在3月6日週三開市前公佈了業績。

該公司虧本了,市場不知道如何處理收益:第一天的收益為-1.4%。

週四,該股暴跌10%。為什麼?

如何看待收益:每股收益和收入的下降是否是一個壞跡象?

我認為寶尊仍然是長線投資者在這個市場上的最佳選擇之一。

  介紹

  這是我第10篇關於寶尊及其股票的文章。我想這已經表明我有多麼堅定地要帶來這支股票的消息。這可能是我研究得最多的股票。我的第一次購買是在17美元,由於大幅上漲,寶尊已成長為我最大的頭寸,即使去年波動很大,我仍對其感到非常放心,當時的低點是27.81美元,高點是67.41美元。在週四大幅下跌之後,該股目前的交易價格略低於35美元,為34.94美元。

  週三,在財報公佈後,該股出現了幾次奇怪的上下波動,但最終只下跌了1.40%,對於一隻在財報公佈後往往會上漲或下跌20%的股票來說,這是一個溫和的反應。投資者似乎不知道該如何面對這些收益:

  如你所見,該股早盤上漲逾8%(至43.82美元),跌至37.12美元。成交量也遠高於正常水平:近800萬股,而平均為170萬股。

  週三我已經在寫這篇文章了,我已經有了標題:寶尊,心裡像顆炸彈一樣平靜,說明股價的反應是溫和的,寶尊有爆炸式的增長。好標題,我想。但是今天……

  發生了什麼事?其實沒什麼。中概股全線下跌:阿里巴巴(Alibaba)跌3%,京東(JD.com)跌4%,虎亞(Huya)跌7%,陌陌(Momo)跌7%,微博(Weibo)跌7.5%,等等。我認為這與華為對美國政府提起的訴訟有關:“華為稱美國是不公平禁令的‘最後一招’。”

  我認為,很多投資者擔心,這將成為貿易談判中的一個重要因素。但我認為這是一個長期的小事件,儘管它可能會再次拉低一些中國股票的價格。對關注長期的投資者來說,這一切都是好事:他們可以以更低的價格買入股票。

  在這篇文章中,我不會過多的關注寶尊10%的跌幅,因為我認為從長遠來看,這是微不足道的。這隻是對華為受審消息的下意識反應。本文將對寶尊的收益進行分析,看看投資者在哪些方面難以達成一致。

  虧損和理由

  第四季度非公認會計準則EPADS (EPS for ADS)為0.50美元,低於預估0.04美元。美國公認會計準則(GAAP) 0.46美元的EPADS甚至差了0.05美元。營收也略低於預期:3.2036億美元(同比增長40.7%),低於3.235億美元。這實際上是低於1%的誤差,我稱之為符合預期,尤其是因為人民幣兌美元彙率有輕微波動。

  所以主要的問題是盈利失誤。我認為管理層給出了一個簡單而實際上很好的解釋。這是來自2018年第四季度和財政年度的收益電話會議。第一部分由寶尊首席執行官Vincent Qiu發言,隨後由新任首席財務官Robin Lu發言:

  因此,在運營方面,我們投資於技術、物流和供應鏈,以服務更廣泛的潛在客戶基礎。這就是運營和戰略思維。對金融的影響…

  Robin Lu

  我想談談——關於經濟影響。正如你所看到的,隨著2018年科技投資可能出現更高的增長,我們預計2019年不會有顯著增長。在技術投資方面,我們將受到相對較少的關注。

  換句話說,寶尊在技術和物流方面投入了更多。如果你不想讓成長型公司投資於其核心優勢,我認為你不應該在投資組合中持有一隻成長型股票。

  更準確地說,這些是寶尊投資的領域:銷售和營銷同比增長59%,實現費用增長51%,技術和內容增長87%。但Vincent Qiu強調,為了在未來幾年搶占市場份額,這是必要的:

  技術仍然是我們的一個關鍵戰略重點,因為我們越來越多地投入更多的資源來擴大我們的技術基礎設施,並為我們的創新中心僱用業內最好的技術人才,以推動未來的增長。對我們專有的基於雲的平台的需求尤其增長,越來越多的高端品牌利用這個複雜的平台迅速建立自己的在線業務,為我們創造了增加品牌價值、幫助品牌合作夥伴提高效率和降低成本的新途徑。

  這些同樣的技術也幫助我們大大提高了我們的運營效率,加強了我們在行業中的地位。

  在我看來,對於高昂的營銷費用,Robin Lu也有一個明智的答案:

  關於你的第二個問題,你談到了市場營銷。我認為這是營銷費用的一個混合因素。第一個,我們記得從2017年年中我們開始做數字營銷服務,它的收入幾乎翻了三倍,但它仍然處於上升階段。利潤較低,這對我們的總營銷費用有一定影響。但我們認為這是一個戰略舉措,例如我們的方式——我們收購的新品牌的一部分,我們只是從營銷服務開始,然後我們收購他們作為我們的GMV品牌。

  第二,隨著數字營銷服務的興起,我們認為我們有更大的機會來提高服務的利潤率。同時,對於那些投入了更多服務的品牌,我們會有更好的收費。所以這是我們的戰略舉措。

  現在投資,將來收益。這是所有成長型企業必須做的,也是寶尊取得巨大成功的原因。

  作為旁註,我認為寶尊新任首席財務官Robin Lu在電話會議上給人留下了很好的印象,尤其是在提問環節。他多次提到過去,這意味著他一直在很好地研究該公司及其舉措。我很高興看到他也自信地帶來了信息。

  其他亮點

  總收入為22.09億元人民幣(合3.203億美元),同比增長40.7%。但是,正如我之前所說的,收入本身並不是評判寶尊的最佳指標,儘管40%的增長當然是巨大的。

  但寶尊正全面轉向一種新模式,不再擁有庫存,而是專注於服務,這一模式利潤更高,風險更低。

  公司更注重服務收費模式(A)和寄售模式(B),較少關注分銷模式(C):

  你可以說A是Shopify (NYSE:SHOP)所做的:收取數字服務的費用;B可以說是FBB(由寶尊完成);而C是亞馬遜(NASDAQ:AMZN)的原創模式:擁有你銷售的產品。

  但由於轉向非分銷銷售,這對收入產生了影響。產品銷售收入為毛收入,服務為淨收入,因此收入增長似乎有所放緩。

  公司越能轉向服務領域,銷售增長就會越低,利潤率就會越高。因為服務是一種更輕資產的模型,而不是庫存所有權。對於配送模型,您需要大型且昂貴的倉庫和工人來選擇訂單或投資於自動化系統來完成這項工作。

  從數據中可以看出兩者的區別:服務收入12.266億元人民幣(合1.784億美元),同比增長56.7%;銷售收入9.754億元人民幣(合1.419億美元),同比“僅”增長24.6%。56.7%是值得關注的真實數字,我認為這很棒!

  在這方面,Credit Suisse的Monica Chen與寶尊首席財務官Robin Liu在電話會議上的對話很能說明問題:

  Monica Chen:

  是的。第二個問題是關於我們的資本支出計劃和今年可能增加更多的倉庫?

  Robin Liu:

  我們今年沒有增加倉庫的資本支出計劃。

  Monica Chen:

  好吧。那麼,我們有沒有可能開設更多倉庫的計劃呢?

  Robin Lu:

  沒有。

  因此,從長期來看,寶尊越來越轉向輕資產模式,這將使該公司的利潤率越來越高。這對未來是個好兆頭。

  同樣值得注意的是,GMV同比增長42.8%,至1203770萬元人民幣。這很了不起,因為當該公司宣佈其11.11(光棍節)的銷售額時,該股下跌了20%以上,因為銷售額“只”增長了31%。然後我寫了一篇關於它的文章。我認為光棍節的飽和點會越來越近。2018年第四季度,全球商品交易總額增長了近43%,別忘了第四季度也包括了光棍節。我將重申我去年11月的觀點:光棍節的銷售本身並沒有說明太多問題。更大的趨勢更為重要。

  儘管寶尊更注重非分銷模型,但它並沒有拋棄分銷模型。GMV仍增長23.3%,主要是因為現有客戶的銷量增加了。但寶尊正積極嚐試將客戶轉變為非分銷客戶。因此,非分銷GMV增長了45.2%也就不足為奇了。

  同樣重要的是客戶數量。一般來說,你可以說一個公司的客戶越多,風險就越小。但在寶尊的案例中,情況更是如此。目前寶尊專注於大客戶:微軟(Microsoft)、NBA籃球、華為、三星(Samsung) (OTC:SSNLF)、飛利浦(Philips)。

  現在,增加這樣的大客戶當然不需要流水線作業。因此,寶尊能夠將客戶數量從2017年第四季度的152家增加到185家,這是一個很好的業績。去年總共有33家新客戶。給大家一個想法:正如我在關於2018年第三季度和新任首席財務官Robin Lu的文章中提到的,過去幾年全年的平均水平是20家左右,僅第四季度就增加了13家新的品牌合作夥伴。因此,品牌的數量實際上在加速增長,這對公司的未來是一個非常好的跡象。新品牌需要一段時間才能真正開始產生良好的效果,所以新添加的產品要到未來幾年才會開始全面發揮作用。首席執行官Vincent Qiu在財報電話會議上說:

  隨著我們聲譽的增強,我們目前正在洽談的全球領先品牌數量也在增加。我們看到越來越多的高端品牌接近我們,幫助他們在中國執行他們的電子商務戰略。我們熱切期待與這些品牌合作,擴大他們在中國電子商務市場的存在,我們希望看到他們對GMV的貢獻在未來兩到三年穩步增長。

  在整個2018財年,GMV同比增長54%,至294.26億元人民幣(約合43.9億美元)。這主要是由於非分銷GMV的大幅增長,增長了60.8%,而分銷GMV仍然增長了10.8%。非分銷GMV目前占GMV總量的90%。就在幾年前,分銷GMV為34%,所以這是一個非常好的進展。

  指導

  2019年第一季度的指導意見也很好。以下是2018年第四季度和財政年度收益新聞稿:

  我們對公司戰略和運營服務的有效性充滿信心,預計2019財年GMV同比增長40% - 50%,總收入將超過72億元人民幣。2019年第一季度,我們預計GMV將同比增長55%至60%。”

  所以更高的增長不會消失,也不是異常值。Vincent Qiu再次向投資者保證:

  儘管中國整體經濟正在放緩,但電子商務領域的增長依然強勁,從而繼續推動消費增長。

  我們深信,電子商貿業和零售業的數碼化,會繼續以比整體經濟更快的速度增長,而我們正處於有利的位置。

  很多人都在談論中國經濟的放緩,但所有西方國家都願意為這樣的增長提供幫助:6%。但電子商務的增長速度將遠遠超過這個數字,因此寶尊正處於一個將持續多年大幅增長的行業之中。

  未來:偉大的機遇

  除了電子商務在未來幾年有望在中國呈指數級增長,寶尊還可以利用另外兩個趨勢。

  第一個趨勢是,中國希望變得越來越自力更生,擴大內需。過去幾十年,中國普通民眾的收入大幅增長,未來幾十年還將繼續如此。因此,儘管中國經濟目前仍依賴出口,但國內消費將越來越多,這隻會對中國企業有利。

  寶尊的客戶主要是西方品牌,但由於這一趨勢,寶尊也將獲得越來越多的國內客戶。它已經準備好了。首席執行官Vincent Qi在財報電話會議上說:

  現在我們有多個切入點,針對不同的客戶,包括國內品牌。

  首席財務官Robin Lu補充道:

  另外,在這個時候,當我們和本土品牌談論服務的時候,我們很有可能會利用我們的技術,給本土品牌提供更綜合的服務,這自然會增加利潤。

  簡而言之,這一趨勢表明,將有越來越多的小型企業進入市場。他們會跳過中間人,直接去找他們的消費者。當然,他們需要一個平台。

  該公司宣佈,其平台Nebula+的新版本也適用於較小的企業,儘管它們尚未真正跟進。令我感到失望的是,沒有一位分析師詢問有關小型企業的上市事宜,因為我認為這對寶尊的未來非常重要。畢竟,在2017年第四季度的業績發佈會上,首席執行官Vincent Qiu宣佈:

  …我們實際上把軟件分為兩部分,一個是針對較大的品牌,另一個版本是針對較小的品牌。新版本都是基於相同的基礎上為新客戶服務,無論規格是是大、中、還是小。

  Nebula+已經發佈,但是還沒有關於小型企業的討論。寶尊仍然擁有這張王牌,這隻會增強我對公司長期潛力的信心。

  估值

  在我看來,華爾街的遊戲是碰頭、贏錢或虧損的傻瓜遊戲。這隻是分析人士在某一時刻所確信的情況的一個縮影。別誤會我的意思。我認為財報發佈,尤其是財報電話會議非常重要,但不是虧損的數字遊戲。作為一個長期投資者,我只想知道我的投資理論是否仍然成立,我所投資的公司是否繼續做我期望它做的事情。

  對寶尊來說:是的,這篇論文仍然像房子一樣屹立著。公司保持業績和創新遠比1%的收入損失或盈利損失重要。至於盈利,我再說一遍:這是因為公司在投資其核心業務。儘管如此,與其他許多成長型股票不同的是,它仍然非常有利可圖。畢竟,EPADS (EPS for ADS)一直在大幅增長:從2017年第四季度的0.42美元增至0.50美元。儘管投資很高,但利潤仍增長了19%。

  2018財年寶尊的稀釋EPADS為0.66美元。以目前34.94美元的股價,這意味著寶尊的TTM /E為53倍,似乎非常高。但finviz.com預計,2019財年的收益將為1.52美元。這意味著寶尊的預期市盈率只有23倍,對於一家預計未來幾年收入和利潤將增長30%甚至更多的公司來說,這是一個較低的水平。當然,寶尊可能會再次虧損。不確定因素很多:中國經濟總體放緩、人民幣兌美元彙率、投資等。但即使收益可能略低,對任何長線投資者來說,寶尊的估值都是完美的。

  結論

  有時候,投資者會因為他們所持有股票的價格波動而感到緊張,尤其是在截至3月7日週四的價格下跌10%的情況下。許多投資者認為,他們錯過了一些東西,因為他們經常被告知,價格走勢“說明了一些問題”。嗯,他們大多隻報導情緒。在這種情況下,股價的大幅下跌甚至與寶尊本身無關,而是與它的客戶之一華為有關,而且它很可能對寶尊的業務業績完全沒有影響。

  寶尊在所有指標上都保持著良好的增長勢頭:客戶數量、GMV增長、服務收入增長,甚至每股收益。目前,以低廉的價格投資如此有潛力的公司是可取的。

  本文作者:From Growth to Value,美股研究社(公眾號:meigushe)

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